新三板

今年流動性改善可以預期，主要驅動因素有：投資者參與積極性提高，公募基金入市，投資者門檻降低，做市交易深度推進，轉板制度的刺激。

企業(yè)數量超A股

新三板掛牌企業(yè)數量大幅躍升。這是在2014年爆發(fā)式增長的基礎上實現的。

股轉系統(tǒng)數據顯示：2014年全年新增掛牌公司1216家，占全部公司總數的77%。不僅如此，其他數據也呈幾何級增長。

成交量同比放大10倍，成交額同比放大15倍，融資次數是歷年總和的2.92倍，融資量是歷年總和的3.95倍，個人投資者同比增長5倍，機構投資者同比增長3.6倍。

新三板為何如此巨變?股轉業(yè)務總部董事總經理郭*麗博士表示，“一是新三板擴容至全國，二是推出做市商制度，三是推出一系列政策和制度創(chuàng)新。”

企業(yè)數量仍在增加。按照目前的審查速度，預計2015年年中前后，總數將超過A股企業(yè)數量。程*明告訴記者，新三板2015年企業(yè)數量一定超過2000家，甚至3000家以上。

投資門檻降低

投資門檻過高一直備受詬病。按照股轉系統(tǒng)2013年年底發(fā)布的新三板企業(yè)發(fā)行、轉讓等14項配套規(guī)則，其中個人投資者適當性門檻由原來的300萬元提高至500萬元。

要求自然人投資者“本人名下前一交易日日終證券類資產市值500萬元人民幣以上;具有兩年以上證券投資經驗，或具有會計、金融、投資、財經等相關專業(yè)背景或培訓經歷。”

很顯然，500萬元的投資門檻把很多投資者拒之門外。但在武漢科技大學金融證券研究所所長董*新(財苑)看來，500萬元投資門檻的設置，其實是出于對小散戶的保護。

他告訴記者：“新三板包容性很強，掛牌企業(yè)門檻和信息披露要求都較低，而且目前掛牌的都是一些小企業(yè)，抗風險能力較低。對小散戶而言，投資新三板風險太大。”

那么，小散戶也就是個人投資者是不是就沒有機會投資新三板了呢?顯然不是。1月12日，證監(jiān)會新聞辦針對新三板投資門檻過高的問題給予表態(tài)：“下一步可能要修改合格投資者的標準。”

董*新認為，目前投資的高門檻只是權宜之計。他進一步分析稱：“做市商制度可以彌補信息不對稱，引導理性估值，但目前才剛剛推出。

等到做市商制度全面鋪開以后，投資門檻一定會降低的。”程*明認為，做市商推出后，交易仍不活躍的主要原因是投資者門檻太高。

競價交易推出

市場對做市商制度一片叫好聲，也呼喚競價交易制度的出臺。程*明認為，新三板目前有三種交易制度，一是協(xié)議轉讓，二是做市商制度，第三就是競價交易。競價交易本身不是一個制度，它是撮合的原則，做市商撮合也是遵循這個交易。

股轉系統(tǒng)副總經理隋-強曾表示，預計今年年中前后競價交易系統(tǒng)上線。

據他介紹，股轉系統(tǒng)今年的重點工作之一就是豐富完善市場交易方式，抓緊完成競價轉讓交易系統(tǒng)的開發(fā)建設，明確競價轉讓的實施條件。據了解，選擇競價交易企業(yè)的重要考量標準，主要是股權分散度和做市商數目。

目前，做市企業(yè)和做市券商有限。這與**達克的差距較大。據相關資料，**達克目前有做市商600多家，平均每只上市的股票有12家做市商，而規(guī)模較大、交易活躍的個股，做市商多達40多家。

根據證監(jiān)會官方2014年12月26日發(fā)布的《關于證券經營機構參與全國股轉系統(tǒng)相關業(yè)務有關問題的通知》，明確鼓勵支持投資咨詢機構參與掛牌推薦、公募基金入市、PE等機構做市等。程*明認為，即使推出競價交易制度，而沒有降低投資者門檻，交易可能仍不活躍。

分層管理實行

隨著新三板掛牌企業(yè)繼續(xù)增多，對掛牌企業(yè)進行分層也將是新三板2015年變化之一。2014年12月的新聞溝通會上，股轉系統(tǒng)副總經理隋-強表示，隨著市場規(guī)模不斷增長，掛牌公司的差異逐步顯現，單一的市場層次已逐漸不能滿足新三板市場進一步發(fā)展的需要。

掛牌公司進行分層管理成為必然。它有利于進一步提升全國股份轉讓系統(tǒng)服務中小微企業(yè)的水平，有利于進一步提升市場監(jiān)管效率，有利于進一步拓展市場創(chuàng)新發(fā)展的空間。

目前全國股份轉讓系統(tǒng)公司正積極研究和制定掛牌公司市場分層的具體方案，預計在明年三季度左右推出并公開征求意見。依據**達克的經驗，分層管理是場外市場發(fā)展的必然階段。

美國的**達克市場從場外市場起步，至今已分為三個層次：“**達克全球精選市場”、“**達克全球市場”(即原來的納斯克達全國市場)以及“**達克資本市場”(即原來的**達克小型股市場)，進一步優(yōu)化了市場結構，吸引不同層次的企業(yè)上市。

**達克的分層管理正是在優(yōu)勝劣汰的市場機制下逐漸形成的。李*東認為，市場分層是必然的，但標準難以設定。他進一步分析稱，分層標準應盡量量化，避免主觀判斷，給予市場明確預期，也避免尋租行為。

轉板機制落地

2014年1月23日，**科技“轉板”后的IPO發(fā)行價為35.51元，而其在新三板掛牌最后停牌價為4元。僅“轉板”之間原始投資者即獲得近10倍的溢價收益。隨著做市商制度的推出，新三板轉板制度的制定也被正式納入議程。

已掛牌企業(yè)到時可通過轉板制度進入主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板交易，轉板通道的打開將為新一輪的新三板投資熱“添柴加薪”。與此同時，深圳證券交易所也修改了創(chuàng)業(yè)板企業(yè)上市的若干規(guī)定，允許信息技術和網絡類的企業(yè)降低門檻，為新三板轉板打開通道。

然而，程*明認為，轉板并不一定是新三板企業(yè)的最后選擇，隨著新三板制度的逐漸完善，轉板可能完全沒有必要。例如，最初在**達克上市的企業(yè)，許多都成為世界著名公司，依然在**達克上市，如雅-虎、微-軟、思-科、蘋-果、亞*遜、星*克、**公司、甲骨文公司等等。

企業(yè)并購活躍

“并購在新三板市場一定會有更大的發(fā)展。”中國股權投資基金協(xié)會秘書長李-偉(財苑)群認為，新三板的很多制度創(chuàng)新，吸引了大量高科技創(chuàng)新企業(yè)掛牌，對資本而言確實有一定的吸引力。

“新三板所短缺的就是足夠的資本。”董*新認為，目前新三板還是一個孵化器。因為目前上市的企業(yè)都非常小，而且都是創(chuàng)新型的高科技企業(yè)，具有極好的成長性。而目前國內的傳統(tǒng)產業(yè)存在產能過剩的問題，亟須轉型升級。因此，新三板市場就變成了提供最佳并購標的狩獵場。

類似并購**證券這類，場內市場上市公司并購新三板掛牌公司的案例會成為一種常態(tài)。**證券的數據顯示，2014年24家掛牌公司并購重組，涉及資金30.96億元。8家掛牌公司重大資產重組，交易金額13.74億元。被并購或者因并購而終止掛牌的公司有16家，交易金額17.22億元。

在董*新看來，新三板也會成為VC/PE的狩獵場，風投和私募也會在新三板市場淘金，尋找將來有潛力進行IPO的企業(yè)資源。投中研究院的報告認為，在當前的資本市場監(jiān)管體制下，私募股權投資機構很難直接上市，在新三板掛牌恰恰是當前最佳選擇。

隨著新三板市場實現投融資更快捷，掛牌程序的更加簡化，其將來一定是從掛牌展示到實現價格重估、價值發(fā)現的最佳場所，為機構投資者和戰(zhàn)略投資者提供更多實施并購戰(zhàn)略的舞臺。

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