新三板做市商制度及運作方法

一、什么是做市商制度？

做市商制度是一種以做市商為中介的證券交易制度。做市商向市場提供雙向報價，投資者根據報價選擇是否與做市商成交。傳統做市商制度下，投資者委托不直接配對成交。

做市商條件

股票掛牌時擬采取做市轉讓方式應當具備以下條件：

1、2家以上做市商同意為申請掛牌公司股票提供做市報價服務，且其中一家做市商為推薦該股票掛牌的主辦券商或該主辦券商的母(子)公司；

2、做市商合計取得不低于申請掛牌公司總股本5%或100萬股(以孰低為準)，且每家做市商不低于10萬股的做市庫存股票；

3、全國股份轉讓系統公司規定的其他條件。

只對初始庫存股數量的下限作出規定，而并未規定做市商在做事過程中庫存股票的上限。其原因一方面是因為做市商若大量持有做市股票觸發全面邀約收購的標準，則有相應的并購辦法進行管理。另一方面，我們也建議當做市商庫存股大幅變動時可采用延期公告的方式，以避免市場投資者對做市商倉位的判斷而進行逼倉等投機行為，具體延期公告的辦法可另行制定。

協議轉讓方式的股票，申請變更為做市轉讓，應當復合的條件：

1、2家以上做市商同意為該股提供做市報價服務，并且每家做市商已取得不低于10萬股的做市庫存股票；

2、全國股份轉讓系統公司規定的其他條件。

轉讓方式的股票，申請變更為協議轉讓，應當符合的條件：

1、該股票所有做市商均已滿足《轉讓細則》關于最低做市期限的要求，且均同意退出股市；

2、全國股份轉讓系統公司規定的其他條件。

做市商成交方式：

做市轉讓采用集中路由、集中成交的模式。全國股份轉讓系統對到價的限價申報即時與做市申報進行成交；如有2筆以上做市申報到價的，按照價格優先、時間優先原則成交。成交價以做市申報價格為準。

做市商T+0

做市商當日買入的做市股票，買入當日可以賣出。此外，每個轉讓日15：00做市轉讓時間結束后，還有30分鐘的做市商間轉讓時間，但該時間段內做市商買入的股票，買入當日不得賣出。

做市商最低做市期限：

掛牌時采取做市轉讓方式的股票和由協議轉讓方式變更為做市轉讓方式的股票，其初始做市商為股票做市不滿6個月的，不得退出為該股票做市。后續加入的做市商為股票做市不滿3個月的，不得退出為該股票做市。

做市商豁免雙向報價的情形：

為了使得做市商能夠獲得一定的時間來調整庫存股票，繼續履行雙向報價的義務，給予做市商在一定情形下的雙向報價豁免權力。

當做市商庫存股不足1000股時，可豁免賣出報價；做市商庫存股達到做市商股票總股本20%時，可豁免買入報價。豁免時間為二個轉讓日。

二、新三板做市商如何做市

截止2015年4月17日，新三板掛牌公司數量已經突破2272家，超越中小板、創業板上市公司之和，同時做市方式轉讓的股票累計達337億元。自2014年8月25日新三板做市交易上線以來，做市商給新三板市場帶來前所未有的流動性，做市商投資策略也越來越成為市場關注的熱點。

券商新三板業務的盈利點

到目前為止，新三板主辦券商都已申請了做市商資格，作為新三板的主要參與方，券商新三板業務的盈利主要來自于以下三方面：

一是投行業務收入。當前市場競爭激烈，券商收取的掛牌費用剛剛可以覆蓋成本，或僅有有限盈利，想要依靠掛牌服務費賺錢幾乎是不可能的。前期盈利較難，券商更看重的是掛牌后的定向融資和轉板IPO.

二是直投業務收入。2014年12月24日全國中小企業股份轉讓系統發布的《新三板掛牌公司股票發行研究報告》顯示，2014年1至11月，新三板共有27家掛牌公司向做市商進行了股票發行。值得一提的是，主辦券商除取得做市庫存股外，通過旗下直投子公司、資管計劃等參與認購掛牌公司股票，也是掛牌公司股票發行的一大亮點。

例如，申銀萬國、國泰君安等主辦券商的直投子公司積極參與所推薦掛牌公司的發行認購。國元直投和海通開元兩家券商直投子公司認購了掛牌公司佳先股份的股票；中信建投和齊魯證券入股掛牌公司新眼光；太平洋證券旗下的資產管理計劃(豐盈11號定向資產管理計劃)入股掛牌公司金達萊。主辦券商投資于掛牌公司，將豐富券商的業務條線，形成新的盈利空間；同時也有利于推薦業務與直投、資管等業務的相互聯動，為掛牌公司提供綜合性的金融服務。

三是做市收入。做市商制度推出后，券商可以依靠股份轉讓經紀業務、雙向報價賺取差價及給企業做增發等獲得不菲的收入，做市收入將成為券商參與新三板的主要收入來源。

能否選取合適的做市企業并對其股票做合理估值決定了券商在做市收入方面的高低。專業能力突出的券商對掛牌企業股值估價準確，可以實現做市商業務巨大利潤；專業估值和操作能力較差的券商，則面臨巨大損失。

在選股方面，做市商多以規模、業績指標為向導，規模大、業績漂亮的企業成為做市商首選。具體到量化指標，則包括企業基本面、營業收入、凈利潤、市盈率、資產收益率等指標。此外，企業經營范圍、所處行業現狀及前景、企業核心競爭優勢、團隊情況、企業成長性及估值情況等均在考量范圍內。

在估值方面，市盈率是一個非常重要的指標。市盈率是很具參考價值的股市指針，投資者通常利用該比例值估量某股票的投資價值，或者用該指標在不同公司的股票之間進行比較，在投資決策中占有重要的地位。簡單來講，做市商會通過自己的專業能力，根據企業的業績以及二級市場的平均市盈率給掛牌企業一個合理的估值。

三、影響做市商買賣報價差額的決定因素

新三板做市商對做市股票進行雙向報價，不但可以獲得交易傭金，還可以靠買賣價差獲取收益。而影響做市商買賣報價差額的決定性因素主要有以下幾個方面：

第一，證券品種的交易量。就交易量而言，交易量越大，做市商賺取的差額趨向于越小。證券流動性的大小取決于交易量的大小，從某種程度上來說，交易量大的證券的流動性也大，縮短了做市商持有的時間，進而可以減小其庫存股票的風險；同時，也有可能能夠使做市商在交易時實現一定的規模經濟，由此減少成本，因此報價差額也就相應縮小很多。

第二，證券價格的波動性。證券價格波動性越大，其報價差額也會越大。因為在給定的證券持有期間內，波動率變動較大的證券對于做市商所產生的風險大于變動小的證券，作為對這種風險的補償，其價格差額自然也就越大。

第三，證券品種的價格。從價差的絕對額看，做市價格高的證券，其價差會大于價格低的證券；而從比例價差看，證券價格越低，其比例價差就會越大。

第四，證券市場競爭壓力。市場上做市商的數量越多，競爭壓力越大，各種約束力量就越是有力地限制著單個做市商報價差額的偏離程度，因而差額越小。做市過程中，做市商為了獲得更多的做市價差收入，相互之間進行競爭，促使做市商千方百計地降低成本和利潤，最終使得報價價差逐漸縮小。而且，證券擁有做市商的數量越多，證券交易越活躍，流動性越大，其中做市商的風險也就越小，作為風險補償的差額也就越小。

做市商在雙向報價賺取價差的同時，還可以通過協議轉讓或者定增方式取得掛牌企業庫存股票，待股價上漲時獲取收益。例如，新三板擴容后首批參與掛牌的金天地，其主營業務是電視劇的投資和發行，公司業績良好并且最近三年凈利潤均超過2000萬元。在2014年12月26日轉為做市商交易的當天，便出現漲幅501.94%的火爆局面，最終以6.2元的高價收盤。回顧同年11月的定向增發，6家做市商對金天地的認購價僅有4.5元，因其基準價極低(僅1.03元)，而以做市交易首日的收盤價6.2元計算，這些做市商已然獲得近38%的浮盈。

真正意義上的做市商，是通過專業的研究，給相關證券提出合理的價格波動區間，并且進行相應的買賣交易活動，以維持其必要的流動性，讓投資者了解這個股票，也為公司的發展提供支持。好的做市商不會把做市的股票價格抬得很高，也不會讓其跌得很慘，更不會試圖通過做市交易而大賺其中的差價，它的目的就是為企業合理定價服務，為投資者理性投資服務。能夠做到這一點的做市商，正是我們所需要的，也是中國資本市場發展過程中所不可或缺的一支力量。

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