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最近，私募股權(quán)投資開始逐漸退出機(jī)制的現(xiàn)象越來越普遍，很多人也對于這種現(xiàn)象的意義和優(yōu)缺點(diǎn)表示懷疑。那么，私募股權(quán)投資如何退出機(jī)制呢?私募股權(quán)投資的退出及其意義是什么呢?下面，小編會(huì)為大家?guī)硐嚓P(guān)的法律知識的介紹。

一、私募股權(quán)投資如何退出機(jī)制

私募股權(quán)投資、私募股權(quán)投資基金

企業(yè)在設(shè)立、成長、上市、收購、重整、陷入財(cái)務(wù)困境等各階段都需要資本，合理有效的融資是每個(gè)企業(yè)都會(huì)遇到的問題。企業(yè)融資從募集方式來看，分為公募和私募，也即以是否向不特定的對象募集為區(qū)分標(biāo)準(zhǔn)。 從融資的性質(zhì)來看，分為債務(wù)性融資和股權(quán)性融資。本文研究的私募股權(quán)投資從企業(yè)角度來看，就是私募股權(quán)融資。北京股權(quán)投資基金協(xié)會(huì)對私募股權(quán)投資的定義是：從投資方的角度看，私募股權(quán)投資是指通過私募形式對非上市企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益性投資，在交易過程中考慮了將來的退出機(jī)制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。廣義上的私募股權(quán)投資涵蓋了企業(yè)IPO前各階段的權(quán)益投資，包括種子期、初創(chuàng)期、發(fā)展期、擴(kuò)展期、成熟期等各時(shí)期，相應(yīng)的私募股權(quán)資本分為創(chuàng)業(yè)資本、發(fā)展資本、并購資本、Pre-IPO資本、重組(振)資本、上市后私募投資(即PIPE)等。狹義的私募股權(quán)投資主要指對已經(jīng)形成一定規(guī)模的，并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)的私募股權(quán)投資部分，主要是指創(chuàng)業(yè)投資后期的私募股權(quán)投資部分，而這其中并購資本和夾層資本在資金規(guī)模上占最大的一部分。學(xué)者朱奇峰認(rèn)為，企業(yè)融資需求不僅來源于不同時(shí)期的發(fā)展擴(kuò)張需要，還可能用于以財(cái)務(wù)性收購為目標(biāo)的杠桿收購，而杠桿收購實(shí)際上是手持股權(quán)的人的一種投資轉(zhuǎn)讓行為，因此私募股權(quán)投資不僅包括滿足企業(yè)私募股權(quán)融資需求的行為，還包括滿足私募股權(quán)轉(zhuǎn)讓需求的行為。

一般認(rèn)為，基金是為某一特定目的的實(shí)現(xiàn)而設(shè)立的一項(xiàng)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合，或是為某一特定目的而設(shè)立的一筆資金或其他流動(dòng)性資產(chǎn)。按照基金設(shè)立的目的是否為追求投資性收益，可將基金分為非投資性基金和投資性基金。投資基金即是由多數(shù)投資者繳納出資組成的、由投資者委托投資基金管理公司按照投資組合原理進(jìn)行專家管理、委托投資基金托管人托管、投資收益按投資者的出資單位共享、投資風(fēng)險(xiǎn)由投資者共擔(dān)的資本集合體。

私募股權(quán)投資基金也常被簡稱為私募股權(quán)基金，按照私募股權(quán)投資的概念，私募股權(quán)基金即是以私募方式募集資金并投資于非上市公司的基金。學(xué)者朱奇峰給出的定義是，私募股權(quán)基金是以非公開方式募集私募股權(quán)資本，以盈利為目的，以財(cái)務(wù)投資為策略，以非上市公司股權(quán)(包括上市公司非公開募集的股權(quán))為主要投資對象，在限定時(shí)間內(nèi)選擇適當(dāng)時(shí)機(jī)退出的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)。

私募股權(quán)基金產(chǎn)生的根源在于，私募股權(quán)投資的特點(diǎn)以及隨之產(chǎn)生的高投資成本。理論上認(rèn)為，私募股權(quán)投資具有投資期限長、流動(dòng)性差、投資對象風(fēng)險(xiǎn)性高并缺乏市場評估、投資專業(yè)性強(qiáng)、信息不對稱導(dǎo)致嚴(yán)重的委托—代理問題的特點(diǎn)，使得單個(gè)投資者從事私募股權(quán)投資的成本非常高，必須支付大量成本對投資對象進(jìn)行調(diào)查、篩選和監(jiān)督控制。學(xué)者周丹、王恩裕進(jìn)一步指出，私募股權(quán)基金作為專業(yè)化的金融中介，有利于降低交易成本、投稿投資效率，解決信息不對稱引發(fā)的逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn)問題，分散管理風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)管理優(yōu)勢等。因此，私募股權(quán)投資一般都通過設(shè)立私募股權(quán)基金的方式進(jìn)行，私募股權(quán)資本、私募股權(quán)基金、私募股權(quán)投資是一個(gè)過程的三個(gè)方面，本文以退出機(jī)制為主題，私募股權(quán)投資的退出即為私募股權(quán)投資基金的退出，以下對私募股權(quán)投資、私募股權(quán)投資基金的概念不再區(qū)分。

二、私募股權(quán)投資的退出及其意義

私募股權(quán)投資的運(yùn)作需要經(jīng)過募集、投資和退出三個(gè)階段。私募股權(quán)投資的退出是指私募股權(quán)投資基金將其所持有的企業(yè)權(quán)益資本，通過一定的途徑予以出售以實(shí)現(xiàn)投資收益或減少投資虧損。由于私募股權(quán)投資的最終目的不在于謀求對目標(biāo)企業(yè)的長期控制，從中獲取股權(quán)產(chǎn)生的分紅與股息，而體現(xiàn)為待目標(biāo)企業(yè)成熟后，將其所持有的企業(yè)股權(quán)通過各種方式予以轉(zhuǎn)讓，實(shí)現(xiàn)資本回收和增值，這些回報(bào)都是通過退出機(jī)制來實(shí)現(xiàn)的。可以說，私募股權(quán)資本投資的先決條件就是要考慮投資的退出方式、投資的效率、資金回收時(shí)機(jī)等，這是私募股權(quán)投資區(qū)別于其他投資的典型特點(diǎn)。

退出機(jī)制的便利和順暢程度不僅影響著投資者盈利目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，更推動(dòng)著私募股權(quán)市場的發(fā)展壯大，是優(yōu)化市場資源配置的重要手段。學(xué)者任紀(jì)軍進(jìn)一步指出，健全順暢的退出方案和退出機(jī)制的意義還體現(xiàn)在以下方面：

其一，基金的融資規(guī)模，各種類型的私募股權(quán)基金想要有效地引起資本市場的關(guān)注以及在資本市場融資上獲得成功，前提是要有投資的退出、實(shí)現(xiàn)以及實(shí)施工具的專業(yè)設(shè)計(jì)。

其二，投資業(yè)績，一個(gè)創(chuàng)新、有效的退出方案的制定可以幫助基金的管理團(tuán)隊(duì)更容易實(shí)現(xiàn)資本投資和收益的戰(zhàn)略與策略。

其三，管理費(fèi)用，如果一個(gè)基金管理團(tuán)隊(duì)能夠向投資者提供較好地資本投資和變現(xiàn)方案，就可能向投資者收取更多的資本管理費(fèi)用，并在投資變現(xiàn)和獲益等過程中獲得額外的收益。其四，成功的退出機(jī)制能夠有效整合一些有用的市場資源。

三、私募股權(quán)投資退出機(jī)制的影響因素

1、信息不對稱、委托代理與道德風(fēng)險(xiǎn)問題

基于私募的非公開性和信息披露的不完全，信息不對稱與委托代理問題在私募股權(quán)投資中體現(xiàn)得尤為明顯。這一問題尤其表現(xiàn)為投資者與被投資企業(yè)之間的信息不對稱，貫穿于投資前的項(xiàng)目選擇、投資后的監(jiān)督控制等各環(huán)節(jié)中。在作出投資選擇時(shí)，投資中難以對被投資企業(yè)作出準(zhǔn)確評估，而被投資企業(yè)的股東或管理層往往會(huì)夸大對企業(yè)的正面信息、隱匿負(fù)面信息來提高投資者對企業(yè)的估價(jià)，容易導(dǎo)致逆向選擇問題。在獲得投資以后，由于投資者并不關(guān)注企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營過程，可能引發(fā)被投資企業(yè)或管理層的道德風(fēng)險(xiǎn)。上文提到，私募股權(quán)基金的介入一定程度上降低了投資者與被投資企業(yè)之間的信息對稱程度，但是在引入私募股權(quán)基金這個(gè)金融中介之后，又會(huì)在投資者與基金管理人之間產(chǎn)生新的委托代理問題。

在私募股權(quán)基金的退出環(huán)節(jié)，同樣受到信息不對稱問題的影響，產(chǎn)生委托代理和道德風(fēng)險(xiǎn)問題。比如，在IPO退出中，由于私募股權(quán)基金所持有的股權(quán)一次退出只有部分被出售，相應(yīng)地其對企業(yè)的控制權(quán)變?nèi)酰茐牧吮煌顿Y企業(yè)在IPO之前形成的最優(yōu)的激勵(lì)均衡，使投資者與被投資企業(yè)之間的委托代理問題加劇，道德風(fēng)險(xiǎn)變得更加嚴(yán)重。因此，實(shí)踐中私募股權(quán)基金往往在首次退出后，尋求在最短的時(shí)間內(nèi)全部退出。在并購?fù)顺鲋校瑯哟嬖谒侥脊蓹?quán)基金與潛在收購方、被投資企業(yè)之間的信息不對稱問題。

2、 影響退出時(shí)間選擇的因素

學(xué)者程靜認(rèn)為，影響私募股權(quán)基金退出時(shí)間選擇的因素包括宏觀因素和微觀因素兩大類，宏觀因素主要包括經(jīng)濟(jì)周期、證券市場活躍程度、產(chǎn)權(quán)交易市場成熟程度以及相關(guān)的政策法規(guī)等;微觀因素則主要包括私募股權(quán)基金協(xié)議、私募股權(quán)基金存續(xù)期、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股權(quán)增值狀況、風(fēng)險(xiǎn)資本家與企業(yè)家的偏好等。學(xué)者吳正武等認(rèn)為，私募股權(quán)基金邊際收益增加值和持有風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的邊際成本決定了私募股權(quán)基金的退出時(shí)間，而邊際收益和邊際成本則受到交易方解決信息不對稱的能力、風(fēng)險(xiǎn)資本家的管理能力、投資協(xié)議和市場形勢的影響。學(xué)者褚菊芬、王黎明認(rèn)為，私募股權(quán)基金退出時(shí)間的決策與被投資企業(yè)的經(jīng)營質(zhì)量有關(guān)，因而在相對大的程度上與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股權(quán)價(jià)值增值的水平相關(guān)，因此在動(dòng)態(tài)的掌握風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股權(quán)增值狀況對選擇適當(dāng)?shù)耐顺鰰r(shí)間實(shí)現(xiàn)退出收益最大化具有重要意義。學(xué)者李倩認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)將退出時(shí)間的選擇看作是一項(xiàng)期權(quán)，通過期權(quán)定價(jià)公式確定私募股權(quán)基金最優(yōu)退出時(shí)間。

3、影響退出模式選擇的因素

許多學(xué)者將影響私募退出模式的影響因素分為宏觀和微觀兩個(gè)方面。宏觀因素包括資本市場和產(chǎn)權(quán)交易市場環(huán)境、法律和政策環(huán)境、經(jīng)濟(jì)周期;微觀因素包括私募股權(quán)基金自身經(jīng)營狀況、存續(xù)期、組織形式、投資項(xiàng)目時(shí)間長短，基金經(jīng)理和被投資企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r等。學(xué)者汪偉等研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)和外部投資者之間的信息不對稱程度，以及風(fēng)投緩解信息不對稱的能力，決定了退出模式的選擇，具體而言受到企業(yè)性質(zhì)、基金類型、投資合同條款三方面因素的影響。學(xué)者王曉東等認(rèn)為高流動(dòng)性和高效率是選擇標(biāo)準(zhǔn)，其通過實(shí)證研究得出影響退出績效各指標(biāo)間的相互關(guān)系。學(xué)者李璐、彭海城認(rèn)為企業(yè)潛在價(jià)值越大，企業(yè)家持股比例越高，風(fēng)險(xiǎn)投資越傾向于以上市模式退出;退出模式的選擇是相對而言的，上市和并購并不存在絕對的優(yōu)劣之分，投資應(yīng)根據(jù)外部環(huán)境和企業(yè)具體情況選擇最優(yōu)的退出模式。學(xué)者邵豐等指出無論采用IPO還是并購?fù)顺觯瑸樗侥脊蓹?quán)基金投資的股權(quán)提供流動(dòng)性的資本市場的健全程度關(guān)系到私募股權(quán)基金能否成功退出。

綜上所述，關(guān)于私募股權(quán)投資如何退出機(jī)制，我們要注意，由于私募股權(quán)投資的特點(diǎn)以及隨之產(chǎn)生的高投資成本，是使得她開始退出機(jī)制的一個(gè)重要的因素。另外，在影響私募股權(quán)基金退出時(shí)間上，主要是包括宏觀因素和微觀因素兩種因素。